在内陆帝国，普通购房人至少需要20次～30次激烈的竞价才有成功的希望，而且往往会高出预算一大截，导致很多人被迫削减其他消费开支，而幸运者却总是少数。多数人只有眼睁睁地看着房价涨到他们无法承受的高度，然后被迫放弃拥有自有房产的梦想，回到租房的现实，等待他们的正是华尔街炒房团的租房广告。

这并非是南加州一地的现象，类似的故事每天都发生在美国的各个角落。

难怪有人戏称，年轻一代人的“美国梦”是：从父母家的地下室搬出来，然后住进黑石的“租客帝国”。

房地产究竟是苏醒了，还是在梦游？

要搞清楚这个问题，必须先看清楚美国房地产的全貌。

美国房地产的总存量为亿个住宅单元，里面居住着亿人口，到2013年，美国房地产的总价值为万亿美元。房主自有房屋的总量为7890万个住宅单位，其中有4840万个住宅单位仍有房贷没有还清。

在这些按揭贷款中，共有330万个贷款处于90天以上的严重拖欠状态，它们本该被银行拍卖，但却被缓慢的止赎过程所积压着，直接导致了2012年全美房产市场供应严重短缺。另外，还有200万个贷款发生了30天～90天之间的违约，它们是止赎房的后备大军。很明显，在4840万个按揭贷款中，已经发生违约的贷款为550万个，违约率高达%！这已经是一个令人窒息的数字。

2012年美国发生违约和“负资产”的房屋总量高达1110万幢

除此之外，还有580万“溺水房”，即按揭贷款的总额超过了房价，通常在这种情况下，房主一走了之的可能­性­极高，它们是止赎房的潜在来源。如果将违约房和溺水房加在一起，止赎房的“影子库存”高达1110万幢！

华尔街炒房团在2012—2013年之间，穿梭于美国12个主要房地产市场，忙活了一年半，总共拿下的房产不过10万幢，而“影子库存”比华尔街吃进的总量高出111倍！

只

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有让房价进一步大幅上涨，才能减弱“影子库存”那令人绝望的压力！

虽然2012年之后出现的房价反弹，有助于削弱“溺水房”转化为止赎房的规模，尽管银行刻意拖延止赎房上市的速度，能够制造供应短缺和房屋竞价，但问题只是被延迟暴露却无法被彻底消除。

止赎房本来就是资产毒垃圾，而影子库存更是定时炸弹，银行将其暂时掩盖在资产负债表上，但内心的惶恐和焦虑不言而喻。《巴塞尔协议Ⅲ》即将推行，利率上涨势不可当，回购市场外松内紧，流动­性­短缺的危险如影随形，止赎房一天不处理掉，银行的日子就始终处于倒悬的煎熬之中。

美国银行（BOA）承认，必须在未来几年里解决的止赎房库存的规模大得惊人，据按揭贷款策略师预测，未来5年里必须处理掉660万幢止赎房。到2016年以后，止赎房规模才会逐渐回到正常状态。如前所述，550万违约房已基本注定将被止赎，另外580万“溺水房”要获得拯救，房价至少还需要上涨30%，即便如此，仍有约60万“溺水房”将被止赎。如果2013年的房价已经将大部分真实的购房者赶出了市场，继续上涨30%意味着房产交易中恐怕80%以上的人都是投机者了。

到2016年之前，银行必须处理掉660万幢

止赎房的资产毒垃圾

在房地产正常状态之下，平均每月被银行止赎的房屋是万幢，一年总量约25万幢。即便按照美国银行最乐观的估计，到2016年之前，银行每年必须处理掉132万幢止赎房，是正常状态的5倍以上！

难怪美联储在2016年之前都不会动基准利率，因为利率一涨，资产价格就会下跌，流动­性­也会减少，不仅会推高买房的成本，削弱房产的购买力，也会同时使银行尚未处理掉的毒资产的价格降低，导致银行的资本金不足。

这不过是美联储和银行的美好愿望，利率火山的爆发不一定会按他们的时间表。

房地产梦游的脚步借助着炒房团的拐棍，还能够持续一段时间，但炒房终究不是办法，必须有新增的购买力来支撑房地产价格，否则炒房团也会被高空套牢。

后续新增的买房者在哪里呢？当然要靠年轻的一代人。

但是，美国年轻一代的处境却相当不妙。

年轻人的新潮流：搬回家“啃老”去

在过去的30年里，美国首次购房者的中位年龄段在30岁～32岁，而决定未来5年～10年房价的基本趋势的则是20岁～30岁年轻一代的经济承受力。

而目前这一代人最显著的趋势就是——搬回家去“啃老”！

美国年轻一代搬回家“啃老”的比例正在大幅上升

传统的“美国梦”就是在30岁左右能够拥有自己的房屋，但是这个梦已被金融危机摧毁了。更现实的梦想就是搬进黑石的“租客帝国”，不过看起来要实现这个梦想也需要较强的经济实力。现实是，自经济衰退以来，越来越多的年轻人搬回父母家“啃老”去了。金融危机之后的5年里，在25岁～34岁的“大龄青年”中，有%的人回到了父母家，而危机之前，这一比例是%；而在18岁～24岁的“小青年”中，回家住的比例高达%。

对年轻一代而言，新增的工作机会大多是商场收银员、麦当劳、酒吧招待、宾馆服务员之类的岗位，这些大小青年们的年薪不过万美元，税后月工资不过1700美元左右，还没有医保社保福利，黑石的“租客帝国”动辄开价每月1750美元～2000美元，年轻一代恐怕只有继续在家“啃老”了。

美国人从小强调生活独立，而且从前年轻人的确很少依赖父母，大学毕业还要和父母住在一起，这在同龄人中是一件相当没有面子的事。可是，不住在家里，就得支付高昂的房租，金融危机5年过去了，大学毕业的年轻人不仅找工作相当困难，而且工资水平普遍偏低，同时还要偿还高额的学生贷款。

还学生贷款的压力，可是中国同龄的年轻人很少体验过的。

【正文】第23节：

由于学费的持续快速上涨，学生毕业时的还贷压力不断升高

金融闹危机，经济不景气，但美国大学的学费却没有放慢涨价的速度。大学本科毕业生一出校门的平均负债就高达4万美元（包括父母背负的学生贷款），研究生则为万美元。

还想大学毕业就去创业？对不起，现在已经不是比尔盖茨和乔布斯那个时代了，那时公立大学的学费超级低廉，私立大学的学费与现在相比简直不值一提，学生们还有联邦和各州提供的种类繁多的奖学金，学生贷款构不成太大的压力。21世纪美国年轻一代的创业动力，已被沉重的负债压得奄奄一息。《华尔街日报》2013年8月13日曾经搞过一个调查，结果发现，“学生贷款的压力是压抑企业家­精­神的唯一和最大的因素”［6］。

学生贷款的总额已超过1万亿美元的大关，超过了信用卡和汽车贷款的总和，借贷的总人数接近4000万人，近半的学生负债都集中在25岁左右的年龄段上，也就是最主要的潜在买房群体。

在经济萧条的情况下，他们能够按时偿还学生贷款吗？很不幸，学生贷款的违约率已经处于30年以来前所未有过的糟糕境地。

在4000万欠下学生贷款的年轻人中，有一部分学生是从商业银行获得的贷款，大部分人则是通过联邦政府直接获得的贷款，接受政府贷款的总人数为2780万。其中，790万人还在学校读书，他们暂时不需要偿还贷款。能够准时还贷的只有1080万人，剩下的900万人不是已经违约（拖欠超过1年），就是处于延迟和宽限状态。换句话说，就是不能准时还债的人与准时还债的人数几乎同样多！而790万在校生一出校门就会像学长们一样，半数难以还债。

2780万学生（政府）贷款人中，只有1080万人在准时还贷，

790万人在校，另外900万人没有准时还贷

如果加上商业银行贷款的拖欠情况，学生贷款的整体违约率简直就是惨不忍睹，在30岁以下有学生贷款的人口中，90天以上的严重拖欠比例高达35%。在4000万未来的购房主力军之中，1400万人的信用可能崩溃，他们将被淘汰出局，因为银行在审批按揭抵押贷款时，这一严重违约的信用记录必然导致贷款申请遭到拒绝。

新房销售的数量远低于正常的市场水平

（来源：Case-Shiller指数）

在美国，不仅买房申请按揭贷款时要查信用记录，就是租房一般也要查信用情况，1400万30岁以下的潜在购房人，不仅很难得到贷款买房，而且也不容易找到租房公寓，要想搬进黑石的“租客帝国”，还真是一场新的“美国梦”。

这就难怪美国的年轻人只有回家继续“啃老”了。

2012年，在25岁～30岁年龄段的人口中，如果有学生贷款在身，银行愿意给按揭贷款的比例仅为4%。

年轻一代的购房能力受到重创，这是导致新房销售持续不振的根本原因。2013年，美国新房销售仅40万套上下，不仅远低于泡沫时代的130万套，也大大低于2000年前后的90万套，十几年来，美国人口增长了不下4000万人，而新房销售竟不及2000年的一半。

展望美国房地产的未来，一方面止赎房的供应在2016年之前会持续猛增660万幢，由于房屋空置却无法拍卖所导致的供应短缺，又刺激了更多的新房开工，总的房产供应量将大幅增长；而需求呢？在真实的购房者中，有条件能贷款的人，大部分被华尔街炒房团挤出了市场，而在潜在的4000万年轻购房者中，1/3已被淘汰出局，最终被房地产抛弃的人只会更多。

这就是房地产真实供求关系的未来趋势，缺乏真实需求，炒房团又能支撑房价多久？

利率火山将烧着房地产

2013年7月12日星期五，按揭贷款利率出现了房地产业有史以来最大的单日飙升！如果一个贷款人在星期四看到的银行30年固定房贷利率是%，那么星期五这一利率就涨到了%。

仅仅在5月份，30年固定房贷利率才%，7月却一路冲向5%！

30年按揭贷款利率出现飙升（来源：美联储圣路易斯银行）

这当然都是伯南克惹的祸，他5月放风退出QE，6月再次强调决心，结果就是6月全球金融市场爆发了激烈动荡。新兴市场几乎崩盘，华尔街惊魂未定，中国大闹“钱荒”，体现在房地产贷款上，就是史上最剧烈的按揭利率飙升。

这仅仅是一场口头演习，美联储的购债行动并没有丝毫放慢脚步，市场心理的突变对金融市场的灾难­性­影响可见一斑。

房贷利率上涨，自然意味着每月还款数额的上涨，如果出现持续剧烈的利率飙升，就必然会导致让房主们猝不及防的“月供惊魂”，不仅违约的可能­性­大幅上升，而且房价也会超出人们的负担能力。按照房地产业的经验评估，房贷利率每上涨1个百分点，意味着房价的承受力（Affordability）下降10%，5—7月之间的利率飙升，导致了房价承受力出现了17%的陡降。

如果一个普通家庭每月用于房贷的支出固定为2000美元，那么这个家庭所能够承受的房价将随着利率上升而下降。假如30年固定利息房贷的利率是%，这家人能够负担50万美元的房子，而当利率升到%时，就只能负担30万美元。

当30年房贷利率从5月的%，暴涨到7月的%，两者之间的利率之差折算成房价就是5万美元左右的落差。

随着利率的上涨，固定月支出所能够负担的房价将下降

利率飙升不仅对房价构成了巨大的压力，也影响到再贷款的生意。美国人之所以能够把房子当提款机，就是每当利率下降时，锁定利率的贷款人可以向银行申请重新调整贷款条件，一方面降低利息水平，另一方面可以用提高贷款余额的方式取出现金来消费，这也是美联储不遗余力地推高房价刺激经济的动机之一。如果利率上扬，那么再贷款就无法套出现金，在储蓄有限的情况下，人们只能减少消费。

利率上扬已是难以避免的趋势，2013年下半年以来，美国各大银行纷纷开始大幅裁减按揭抵押贷款的人员。7月，美国银行（BankofAmerica）宣布完成裁员2万人，这些人员负责处理遗留的按揭贷款坏账；8月，美国最大的按揭贷款银行富国银行（WellsFargo）宣布裁员2300人；摩根大通计划裁员15000人，其中3000人属于按揭贷款人员；9月，美国银行（BankofAmerica）宣布按揭贷款部门再裁员2100人；同时，花旗银行宣布裁员2200人。

因为新房销售跟不上，首次购房人的按揭贷款能力受到很大压制，而旧房交易中多数人属于炒房团，他们是全现金支付，并不需要申请房贷，前两年银行房贷部门之所以生意红火，利润滚滚，靠的是美联储的超低利率政策刺激出来的大规模再贷款风潮。2012年，美国再贷款的规模高达万亿美元，而2014年预估仅剩3880亿的生意。

利率潮流悄然转向，新房现房的贷款仍未见起­色­，而再贷款也已成明日黄花，银行留着这么多按揭贷款的人还有什么用？

银行已经看到利率上扬的趋势，大裁员不过是未雨

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绸缪罢了。

利率火山如果真的喷发，房地产的前景将非常暗淡。

随着房价上涨和利率飙升，美国家庭

的按揭月供也在飙升

直接受到强烈冲击的当然是按揭抵押贷款。2007年危机前的30年固定按揭利率是7%，而20世纪90年代末是9%。从2013年5月的%，到回归正常状态的7%～9%，利率变化岂止是翻天覆地！

美国家庭中位收入水平是5万美元，除掉纳税、保险等强制­性­费用，可支配收入也就是万左右，平均每月为2900美元。一个四口之家，衣食住行水电气油网络电话等开支，一大半的收入就没了，能够用于房贷的固定支出也就在1200美元上下。在7%～9%的房贷利率水平上，只能负担16万～17万的房贷，他们能承受的房价大致在20万左右。而2013年8月，美国新房的中位价是万，现房是万，房价明显已被高估，高出约3万～5万，这高出的部分就是QE的结果，如果QE退出，这部分上涨的房价将被迫回吐。

利率火山将严重压制房价上涨的真实需求。

如果房地产市场上60%的购买者都是现金支付，特别是财大气粗的华尔街炒房团，是不是利率火山爆发对他们就没有影响呢？

答案是否定的。

以黑石为代表的“租客帝国”，存在着危险的模式缺陷。

“租客帝国”的致命陷阱

从表面上看，美国住房自有率的下降，意味着更多的人必须租房居住。2013年美国住房自有率已经跌到了1980年的水平，对于“租客帝国”的模式而言，应该是天大的喜讯，但是问题并没有这么简单。

“租客帝国”的模式貌似合理，但实际上却存在着致命的缺陷。

美国的住房自有率已经降到1980年的水平

美国家庭扣除通胀之后的真实收入的增长率处于下降趋势，2013年出现负增长

被迫租房的家庭，主要都是经济条件一般或者较差的家庭，他们要么是从前的房主，被银行扫地出门；要么是刚组建的新家庭，正被学生贷款和其他负债压得喘不过气来。如果租户以美国的中位家庭为代表，假如他们承受不起按揭月供，那么他们能够承受的房租同样是有限的，而且增长空间不大。

由于华尔街炒房团的带动，超级廉价的出租房资源已被迅速瓜分完毕，而房价的快速攀升，使炒房团的投入产出比不断下降。2012年年初，炒房团投资的租金回报率高达14%～27%，而到2013年下半年，租房的收益率迅速降至3%～4%。与此同时，华尔街炒房团的平均出租率仅50%，远不如当初预计得那样高。黑石算是表现比较好的，出手早，买价低，资金大，形成了规模效应，出租率超过了80%，但整体独栋房出租的收益率也只有6%，其他炒房团很难超过黑石。

管理数万幢分散在全国各地的房产，是一件砸石头的苦力活，属于劳动密集型产业，这与管理住客高度集中的连锁酒店完全不同。“租客帝国”的每一幢房子都相当于一个迷你酒店，日常维护和经营管理的成本很难大幅降低。

“租客帝国”试图以工业化的大规模定制产品，来满足不同地理位置、不同气候条件、不同生活习惯、不同族群风俗的客户需求，特别是千差万别的个­性­化偏好，更是难以面面俱到。住家不同于吃麦当劳和住酒店，一顿或一夜就解决问题，居住是长期的、个­性­化的过程，它与每一个人的心理感受息息相关。

美国20世纪90年代曾兴起过一阵以互联网替代房地产中介的风潮，理论上非常合理，实际上却行不通。因为人们必须走进那幢房子，触摸厨房的台面，拧开浴室的水龙头，踏上柔软的地毯，走上阳台呼吸着清新的空气，才能确定是不是会发生名叫喜爱的那种奇妙的化学反应。

所有大批量生产的东西，都有一个基本的条件，就是人们对该产品没有、也不需要发生任何特殊的感情联系，住房显然不属于此类。

这些只是经营模式的缺陷，而更致命的是融资模式的潜在危险。

的确，利率飙升对黑石和其他的华尔街炒房团已经拿下的房产并不构成直接威胁，因为它们基本采用的是全现金购买。但是，6%这样的收益率是不足以支撑起一个有潜力的商业模式的，特别是在模式形成的初期。要想成功实现“租客帝国”的理想，华尔街炒房团必须不断扩大规模，以规模效应降低的成本，来抵偿人员不断膨胀的支出，它不仅要面对购房成本的不断上升和租户支付能力增长有限所造成的瓶颈，而且还要遭受融资成本飙升的严峻考验。

华尔街炒房团的资金源于资本市场和大银行，德意志银行就是“租客帝国”模式最大的资金供应者。当利率火山爆发时，回购市场、利率掉期、债券股票都会遭受灭顶之灾，资本市场流动­性­陷入枯竭。各大银行自身难保，对冲基金哭天喊地，哪里还有资金去扩大“租客帝国”的疆域？

更可能发生的是，炒房团内部的众多机构爆发资金链断裂，被迫大规模抛售房产套现，此时，房主们被“月供惊魂”逼得大规模违约，炒房的散户们吓得四散奔逃，谁有能力接住动辄成千上万幢房屋的抛盘？

“租客帝国”恐怕在下一轮利率危机到来之前还没来得及达到规模效应，就已经命丧黄泉了。

胜利大逃亡的路线图

当初，炒房团为了抢占止赎房市场的有利位置，出手大气，胃口生猛，不惜重金整修。随着房价的快速攀升，炒房团的初期投入大幅增加，而出租率却差强人意，风险的­阴­云开始聚集。2013年5月以来的利率飙升，把炒房团的大佬们吓得不轻，融资成本大幅上涨，抢房竞争日趋激烈，而空置率却居高不下，租金收入潜力有限，“租客帝国”的理想越来越像是“­鸡­肋”，食之无味，弃之可惜。

华尔街炒房团的大佬们不得不开始考虑退路了。

最早尝试“止赎—出租”模式的对冲基金CarringtonHoldings，一看风向不对，于2013年5月底开始撤退，基金的CEO坦率地承认：“我们看不到足够的回报来刺激进一步的投资。”那些仍在扑进该市场的炒房团，被他称为是“傻钱”。

但是，炒房团要想全身而退却绝不是简单的事情，最笨的办法就是直接卖房。

对冲基金和PE们从一开始就没打算长期成为房产管理者，既没这样的理想，更无这样的兴趣，他们的思路就是低买高卖，从中赚取价差，而且时间越短越好。但是在房地产市场上直接抛售数万幢房屋，几乎完全不现实，房产市场上没有人能够接得住这种规模的卖盘。

另外，直接卖房的交易成本将高得惊人，设想一下卖房之前要再次翻新数万幢住房，要在全国媒体和网络上发布卖房广告，还要雇无数人接待无数拨的看房者，才能找到潜在的合格买主；然后审查每个家庭的信用记录、工作情况、犯罪案底、银行流水，才能确定他们是否能够得到贷款以及贷款利率，这需要协调大量银行的工作；接着就是签订数万份购房协议，最后还要到地方政府登记、过户、交税，这中间涉及的人力和工作量将会非常惊人。从全身而退的路径考虑，只有金融市场才能吞吐炒房团的抛售规模。

对于炒房团而言，最理想的撤退路线就是将房地产信托（REITs）基金搞上市，既能套现规避自己的风险，还能在“租客帝国”的游戏中继续玩下去，以股民的钱来冒险赌一把，赢了好处是自己的，输了自有一大帮替死鬼扛着。大佬们进退有据，坐看云卷云舒。

第一个吃螃蟹的炒房团玩家就是“银湾”（SilverBay）地产信托，它于2012年12月挂牌上市，公开募集资金。旗下有出租房产2548幢，共投入资本3亿美元，购房均价约12万美元，每幢平均租金为1126美元，出租率为46%。其中，有900幢购入的时间在2012年6月之前，出租率达到了91%。2012年第四季度收入400万美元，全年运营成本2460万美元，2012年处于净亏损状态。在出租率饱和的情况下，年收入可达4200万美元，预计2013年实现盈利。

银湾公司计划上市融资亿美元，用35%的股权收回了3亿美元的购房成本的82%。发行价美元，炒房团的身价立刻涨到亿美元。此时，82%的原始投资的风险其实已经转嫁给了投资人，自己仍然是大股东。如果搞得好，股票升值，炒房团是大赢家；要是商业模式行不通，炒房团从股市上抽身走人，远比在房地产市场上挨家挨户地推销房子要容易得多，那些卖不掉的房子就留给股民做纪念好了。

上市真是一步妙棋，炒房团处于可战、可守、可走的有利位置。

然而，投资人和股民的警惕­性­比危机前提高了不少，“银湾”的首次亮相并没有受到预期的热烈追捧，上市半年就跌破了发行价，此后竟一直没有缓过劲来。

银湾公司2012年12月上市以来，表现很不理想

眼看着银湾上市，其他炒房团也急不可耐起来。

美国殖民房产（ColonyAmericanHomes）紧锣密鼓地准备在2013年5月上市，它的资产规模远比银湾更大，到4月底持有9931幢止赎房产，主要集中在凤凰城、加州、佛罗里达和得克萨斯。它计划融资亿美元。正当美国殖民房产兴奋地期待上市钟声敲响之际，伯南克出来放话准备退出QE，噩耗传来华尔街一片狼藉，利率上涨的预期使投资人对房地产项目立刻失去了胃口，银湾和其他房地产类的股票跌得一塌糊涂。眼看大势已去，美国殖民房产不得不宣布推迟上市的计划。

炒房团中也有不信邪的，美国出租房产（AmericanHomes4Rent）就是其中之一，它坚持要在6月上市。美国出租房产公司的规模比美国殖民房产更大，它已经投入了25亿美元的巨额资金，持有14210幢房产，购房均价为万美元，比银湾的买入成本高出了万。为什么非要赶在6月上市呢？因为它在2012年11月曾大手笔砸进了7亿美元抢房子，那时的买入价格已经不低，根据业内的经验，从大批量买入、翻修到出租的最佳时点是6个月，因为租户已经大量签约入住，还没有出现租户搬家或退租的现象，此时的租户最稳定，租房率也最高，现金流最好看。要是错过这一时点，财务报表就很难说了。

顶风作案是要付出代价的，在6月钱荒的时刻上市，注定会以悲剧收场。美国出租房产原计划募集亿美元，结果只搞到了7亿，相当于股票价格打了44%的折扣。

本来上市是炒房团最理想的退路，而且也是他们在2012年年初就考虑好的方案，谁知道计划赶不上变化快，利率飙升来得太突然，超出了他们的预期。

眼看上市的路走不通，炒房团的老大黑石有点沉不住气了，它进入止赎房市场就是抄底之后快速退出的思路，搞PE的超级大佬要是长期陷入婆婆妈妈的租房事务，成何体统？

上市应该说也是黑石的最佳选择，但前车之鉴历历在目，利率飙升大势所趋，如果这条路暂时走不通，那就需要立刻开始寻找其他的退出线路。

逃亡的第二战场：租金抵押证券

就在“美国出租房产”的IPO亮相跌得鼻青脸肿之时，黑石已经着手开辟逃亡的第二战场了，这就是租金抵押证券。

2013年7月31日，《华尔街日报》报道，“黑石、德意志银行共商发行租金抵押债券”，即RBS（RentalBackedSe

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curities）债券，消息传出立刻引发了房地产和金融行业的热烈讨论。

这将是世界上第一种以房屋租金为抵押的债券，堪称华尔街资产证券化的最新玩法。华尔街信奉的理念是，只要有未来的现金流，现在就做成证券，明天就把它卖掉。

理论上说，房屋租金是一种相对稳定的现金流，而成千上万的房屋租金，可以汇集成一个资产池，经过复杂的分离技术处理，将大小不一、信用不齐、时限不等、风险不同的租金收入，提炼成标准化的债券产品，这与MBS（按揭抵押证券）­性­质上类似，来源上有所不同。MBS靠的是每月还贷的现金流，而RBS则是租金的现金流。

金融危机之后，MBS的名声已经臭大街，华尔街除了有政府间接担保的房利美和房地美还能发行MBS之外，其他投资银行制造的MBS产品基本上断了销路。美国有句谚语：第一次被骗是别人的错，第二次被骗是自己的错。无论MBS的发行商如何洗心革面、痛改前非，十年之内很难有太大的起­色­了，正所谓一朝被蛇咬，十年怕井绳。只有这一代惨遭伤害的投资者退出历史舞台，而新一代完全没有切肤之痛的投资人进入市场，MBS所带来的心理创伤才能真正愈合。

在目前的市场状态之下，RBS最多只能成为一个迷你版的MBS，无论是规模还是重要­性­方面都与2007年之前的MBS无法相提并论。

MBS以房屋为抵押，RBS也是如此。黑石第一次RBS债券发行的规模不大，大约亿～亿美元，抵押的房屋资产总值约3亿～亿美元，所对应的出租房为1500幢～1700幢，平均每幢出租房需要产生万美元的现金流，如果每幢房屋的平均月租金为1500美元，大约为10年的租金总收入。这意味着债券一旦销售成功，黑石就相当于变相卖掉了这些房子，其余风险全部转移给了投资债券的买家。如果债券违约，那被抵押的房子就是黑石留给投资人的纪念品，反正钱已经装进黑石的口袋了。

黑石发行RBS债券的承销商就是欧洲大陆最像华尔街打法的德意志银行，仅仅在2013年上半年，德意志银行就为黑石组织了36亿美元的融资，成为大银行中首屈一指的止赎房收购的融资提供者。

为了确保RBS的首发成功，黑石和德意志银行必然会搞“开业大酬宾”，不仅债券发行的规模小，而且抵押资产的质量与数量也会颇为优良和充裕，同时，在价格上也会有较大让利，10年的租金现金流，如果卖成7年，投资人还不抢疯了。

RBS债券靠谱吗？

至少这次评级机构吸取了从前的教训，穆迪们非常小心谨慎。黑石倒认为评不评级对第一单生意并不重要，这次的RBS即便是没有评级，也不会影响销售，只要给的回报有足够的吸引力。毕竟市场中对收益率饥不择食的基金们，正捏着鼻子在资产的“垃圾堆”里四下翻捡，寻找着可以聊以充饥的残渣剩饭。它们的心态普遍是：宁可以后毒发身亡，也比现在活活饿死强些。黑石的首单RBS肯定会让它们的眼中冒出绿光来。

从表面上看，RBS的风险在于它缺乏历史数据，很难给违约风险定价。但从逻辑上分析，RBS甚至不如次贷生成的MBS的质量。租户和房主的心理是有本质差别的，就算是危机前的次级贷款人买房，他们缺少的是稳定的收入来源，但并不缺少房主对自己财产的热爱和尽心。租户就不一样了，房子并不属于他们，­精­心护理房屋绝不是他们考虑的重点，因此房屋维护成本会更高。PE和对冲基金的经理们搞投资是内行，做Excel表格计算容易，但管理数万幢止赎房产就复杂多了。

基金经理们当然不会自己管理如此规模的物业，具体事务必须外包给当地的管理公司。不过，许多问题是外包公司难以解决的。租户的信用参差不齐，经济能力各不相同，在收入增长受到严重挤压的“新常态”时代，找到并留住合格的租户是一项复杂和细致的工程，基金经理鞭长莫及，外包公司事不关己。

止赎房产密集的地方，通常都是贫困人口集中的社区，普遍存在着经济能力薄弱的问题。租金与月供的金额差距并不大，甚至月供的压力要小于租金，如果租户是还不上月供被银行踢出来的家庭，他们准时支付租金的能力又会强多少？

租户可以签一年的租房协议，也可能宁愿损失一些定金而提前搬家，由于涉及金额和责任远比买房少得多，租房的违约率必然远大于按揭贷款的违约率，结果房屋将被空置，直到找到下一个租户为止，这中间的间隔期有多长，租金损失有多大，同样缺乏数据统计。

由于租户并不像房主那样­精­心维护房屋，如果由于下水道堵塞、房顶漏雨、空调不冷、暖气不热、蟑螂肆虐、地下室进水等等常见问题，租户要求的维修工作没有立刻到位，他们有可能愤怒地停止支付租金。如果租户遭遇裁员、重病或任何意外而导致丧失工作能力，没有人能立刻将他们赶出房子。各州法律都保护租户的权益，短则几个月，长则一年以上，这些意外的损失究竟有多少，谁也不清楚。

黑石的第一单RBS债券生意，将拉开新一轮房地产冒险的竞赛。租房市场的总规模高达万亿美元，一旦RBS成功，大量新的RBS将会批量上市，在收回本钱之后，继续滚动下去就是无风险的净赚了。RBS发得越多，房地产价格涨得越快。不过，房价迅速上涨也将导致租金收益率的快速下降，为了维持足够的收益率，炒房团有可能开始联手推高租金水平，毕竟更高的房价、更高的利率和更严的按揭贷款，将迫使更多的人进入租房市场，而在这里，炒房团已经为他们准备下高租金的盛宴。不断加大的压榨力度，最终将导致租户的大面积流失和RBS债券的崩溃。

在“胜利大逃亡”的心态之下，RBS债券最终必然高估其价值，而低估其风险，再次蒙骗世界各国的投资者，这才是华尔街的看家本领！

申论

始于2012年3月的美国房价大反弹，并不能说明房地产行业出现了真正的复苏，这个市场主要是炒家的市场，而不是买家的市场。普通人在价格反弹中难受其益而易遭其害。

在房价上涨中，最大的获利者还是华尔街。

2008年危机中，中产阶级用自己的血汗钱拯救了华尔街，而华尔街转头就用他们的钱来夺走本属于他们的房产，进而迫使他们成为“租客帝国”的租户，继续用血汗钱来供养华尔街，这无异于将中产阶级抢劫了三次！

美国政府号称是民选的政府，它本该代表选民的利益，但是在处理房地产的政策上，却明显偏向华尔街，任由选民的财富遭受华尔街的反复洗劫。

难道除了纵容华尔街炒房团四处打劫，就没有其他办法解决房地产的止赎危机吗？

当然不是！

合乎逻辑也合乎正义的救助方法其实很简单，既然华尔街接受了政府和纳税人的拯救，它就理所当然地应该放弃止赎房产的所有权，因为这些房产已经被纳税人出资赎回了，它们不再属于华尔街，而应该属于纳税人，纳税人可以委托政府代管止赎房资产。

拖欠就是拖欠，违约还是违约，止赎房主必须受到惩罚，他们的代价就是丧失房产所有权，地方政府只需在房产登记中标注这些房产属于代管资产即可。

然后，地方政府可以和止赎房主们制定出一份重新赎回房产所有权的租金协议，将房产重新租给原房主，价格可以非常低廉，只要这些房主连续若­干­时间不出现租金违约，就可以重新赎回产权。这时候，租金将替代原来的房产税，继续为地方政府提供收入，改善学校、治安、医院等公共服务的水准。

这样一来，止赎房主不必被扫地出门，市场上也不会有大量止赎房抛售，房价暴跌的一大根源就被消除了。止赎房主仍然在照料自己的房子，社区中也不会出现杂草丛生、盗贼肆虐的安全隐患，社区整体房产价值自然得以稳定。

在大幅降低租金的情况下，止赎房主们的经济压力大为减轻，他们将努力工作，重新恢复元气，争取早日赎回自己的房产，这将大幅减少众多的家庭悲剧，降低社会的综合成本。

随着经济的逐步好转，真正的购房者将获得参与房地产复苏的机会，只有他们的广泛参与，才能将房地产逐步拉出衰退的泥沼。

在合理的政策之下，根本不需要华尔街炒房团来人为推高房价。现在的麻烦是，房地产再度出现了大规模的投机现象，与上一次广泛的散户炒房不同，这一次机构成了主力玩家，他们入市快，一旦风向不对，跑得会更快。房价不是更趋平稳，而是潜伏着更剧烈的震荡，房地产不是在走向复苏，而是加速奔向下一次的崩溃。

参考文献

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